金融海嘯後 匯市為何反直覺

October 31, 2008

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　　資料來源: 聯合報 | 關鍵字: 台大教師專論 | October 31, 2008

《看懂天下事》
金融海嘯後 匯市為何反直覺

林建甫

近日匯市波動大，昨日美元雖因降息而小貶，但前幾天日圓、美元走勢強勁，很多人大呼不可思議。

金融海嘯從股市延燒到匯市。上周五前，短短8個交易日，台幣兌美元匯價就貶值超過1塊錢。但昨天台幣兌美金狂升4.96角，收在32.799。台幣在今年七月初還來到30.3的價位，眼看就要破30，當時大家還在喊，新台幣要升到28、29。之後美國發生雷曼兄弟破產，AIG被接管的金融危機，擴展到今天的信貸危機，聯準會甚至在29日再度調降聯邦基金率到1%。美國的金融情勢實在很差，美元卻近日一再升值。亞洲貨幣除了日圓外，體質還算不錯的四小龍、五小虎無一倖免的大貶，違反經濟的直覺，為什麼？

美元的升值是因為美國金融機構運用高度槓桿，一元資本做20到30倍生意，現在面臨信貸危機後，要去槓桿化，由國外搶錢回去救急，產生大量需求，推升美元上漲。這波美元的升值也是美國利空出盡後，相對於其他地方，尤其是發展中國家，選擇美元是相對比較好的產物。發展中國家受歐美等先進國家經濟衰退影響，出口會急劇減少，也將面臨資金緊缺挑戰，產生林毅夫所謂的「危機的第二輪效應」。因此持有美國外的其他貨幣都面臨未來貶值的壓力。持有美元，短期最壞不過如此，是良好的匯市避風港。

而日圓的升值是過去幾年一個不正常現象：利差交易（carry trade）的了結。在過去7、8年來，精明的投資人，發現一種可以賺取確定利潤的利差交易：他們向低利率國家，像是零利率的日本借錢，再把錢投資在高利率的國家，例如定存有5%~6%的澳、紐幣，或是超高利率11.5%的冰島，就可以賺到大筆的利差；加上日圓匯價便宜，又可能走低，借日圓、買看升的澳紐幣，等於是利差、匯差兩頭賺，何樂而不為。避險基金這幾年當然也看到這塊肥肉，無所不用其極的操作。

金融海嘯席捲全球後，景氣低迷，迫使各國央行需要降息以對。澳、紐幣等高息貨幣，降的比率跟可能性，相對的大，貨幣就開始貶值。投資人發現矛頭不對，也趕緊瘋狂拋售澳、紐等幣。熱錢一旦大舉撤離，匯價自然又一路狂跌。又欲償還借來的日圓，致使全球資金大舉回流日本搶日圓，造成日圓一路狂飆。日圓轉強，再令借貸成本上升，不想走的也被迫拆倉，進一步造成外匯投資市場波動，導致日圓在亞幣中不但一枝獨秀，還產生暴衝式升值。10月24日甚至一天漲幅超過7%，創十三年新高，嚇壞一堆投資人，日本央行更急得像熱鍋上的螞蟻。本周包括日本在內的七大工業國聯合發表聲明「關切」日圓不尋常的大漲，讓一些投資人警覺到七國政府可能採取行動間接干預日圓匯率，日圓才回跌。

新台幣的波動是小多了，但也夠嚇人。上周五以33.412元收盤，創下2005年12月13日以來新低，本周面臨33.5元保衛戰。最近台幣貶多漲少，主要是國際美元走強，加上外資撤出亞洲影響日本以外全體亞幣的走勢。另外，政府的思維也很重要。上周央行為何一日放手讓台幣大貶4.18角？昨日又一日升值近5角。渾沌未明的態勢，央行就讓市場自然調整。這波的貶值，也是讓外資匯出換美元時，換不到好價格，減緩外資撤離的速度。又政府當然也考量韓元若持續走貶，新台幣亦必須適度貶值，才能維繫出口競爭力，不然DRAM、面板等產業，情何以堪。未來唯有價位觸碰到央行的臨界點，新台幣才有可能大舉干預。

國際的匯市未來會怎樣？美元不可能再大幅升值，但日圓就難說。日圓利差交易的殘局部位，聽說還不小。日圓過去從1972年的300多兌1美元，升到1995年的79，再貶回1998年中的140，整體的波動相當的大。這一波的日圓波動，恐怕也才剛開始。

（本文作者為台灣大學經濟學系教授、台灣競爭力論壇學會理事長）

【2008-10-31/聯合報/AA1版/國際．運動】